交棒

機構要怎麼把一個人的判斷，變成不靠他也能運作的制度？

一句說溜嘴的話

2021 年 5 月 1 日的股東會上，蒙格（Charlie Munger）講了一句話：葛瑞格會維持這個文化。

當時公司沒有公開指定過接班人。這句話等於把答案講出來了。

四年多以後，阿貝爾（Greg Abel）在自己的第一封年報信裡引用了它。他說這句話會一直在他心裡。

一句大家當成說溜嘴的話，後來當事人自己寫進了正式文件。這種情況很少見。

阿貝爾不是空降的。1992 年他加入後來成為波克夏能源的那家公司。1998 年當上總裁，2008 年接下執行長，2011 年成為董事長。2018 年 1 月，他和負責保險的阿吉特‧賈恩（Ajit Jain）同時出任波克夏副董事長。

從那一年起，接班的人選其實只剩兩個。分工已經寫在職稱裡。

三個日期

2025 年 5 月，這件事定案。它有三個日期，而流傳的版本常常只記得一個，還記錯了。

5 月 3 日，股東會之前的問答場合上，巴菲特（Warren Buffett）宣布一件事。他將在隔天的董事會上提出建議。

5 月 4 日，董事會全票通過，阿貝爾自 2026 年 1 月 1 日起出任總裁兼執行長。巴菲特續任董事長。

5 月 5 日，公司發出新聞稿。

至於 5 月 8 日，那是這份新聞稿隨 8-K 送進證管會的日子。不是任何一件事發生的日子。

這種區別看起來瑣碎，但它決定了一件事。這個決定不是在年報裡宣布的，也不是靠傳言傳出來的。它有一份可以逐字讀的文件。文件上的每個日期彼此對得起來。

最後一封信

2025 年 11 月 10 日，巴菲特發出一封獨立的信。那是他最後一次以這個身分對股東說話。

他在信裡寫，年底葛瑞格就接手了。他自己不會再寫年報，也不會在股東會上講個不停了。他用了一個說法：他要「安靜下來」。然後補了一句，算是吧。

同一封信裡有一段和交棒無關、但更值得記住的話。他說往後一二十年，會有很多公司做得比波克夏好。規模終究要付出代價。

一個剛把公司交出去的人，在最後一封信裡寫下什麼？這家公司未來會落後。這件事本身，比任何一條治理條款都更接近這家公司的文化。

信裡還有一段家務事。他把 1,800 股 A 股轉換成 270 萬股 B 股，分別捐給四個基金會。理由講得很實際。他的三個孩子已經七十二、七十和六十七歲。再不加快生前贈與，他們來不及把遺產分配完。

第一次寫下來

2025 年的年報，是阿貝爾寫的第一封信。這一點值得說清楚，因為很多轉述把它當成巴菲特的手筆。巴菲特最後一封年報信是 2024 年那一封。（嚴格說，它涵蓋的仍是巴菲特在任的最後一個會計年度。它是交棒後發出去的第一份，不是新任期的第一份。）

這封信裡做了一件六十年來沒有做過的事。它把這家公司的價值觀列成明文條目。財務強度、資本紀律、風險管理、營運卓越、誠信、分權的營運模式。

信裡說，往後每一年的股東信都會附上這份清單。也會交代那一年是怎麼實踐的。

寫下來要防的是人亡政息。這件事有兩種讀法，兩種都對。

一種是，一個機構終於把最要緊的原則制度化了。不再依賴一個人的記憶。

另一種是，如果這些原則早就是制度。就不必等到第一次換人的那一年才寫下來。

但書

第一，最有力的反方是他自己。

2025 年 11 月那封信裡的原話是這樣。往後一二十年，會有很多公司做得比波克夏好。規模終究要付出代價。這句話比任何外部批評者都更難反駁。說的人擁有全部的內部資料。

數字也對得上，但怎麼切會改變結論。2016 到 2025 這十年，波克夏年化百分之十四點三，標普 500 百分之十四點八。幾乎打平。把起點往前挪一年就不同。2015 到 2025，波克夏百分之十一點六，指數百分之十三點五。差距將近兩個百分點。2025 年當年，波克夏百分之十點九，指數百分之十七點九。

起點選在哪一年，決定了你要說「大致跟上」還是「明顯落後」。兩種說法都站得住，所以講的時候必須把區間講出來。

第二，一份寫下來的清單，不能證明有人會照著做。

那六條價值觀是一項宣示，而不是第三方查核。這家公司自己寫的文件，會挑對自己有利的框架。這一點對任何公司都成立。真正能驗證的是往後幾年的行為，而那還沒有發生。

第三，也是這一篇最誠實的限制：這個問題現在無法回答。

一個機構能不能活得比創辦人久，只能用時間來驗。2026 年 1 月才剛開始。任何現在寫下的結論，包括這一篇的。都是在證據齊全之前下的判斷。

這一篇能做的只是把材料擺清楚。哪些原則進了文件，哪些還留在一個已經不寫年報的人身上。

自我運用

挑一條你的團隊靠默契在跑的規矩，試著寫成一句話。寫得出來就該寫下來。寫不出來的那幾條，你不在的時候會最先消失。

查證筆記

每一條都附得上的連結都附了。附不上的，明講附不上。

蒙格 2021 年 5 月 1 日那句話。 波克夏不公布股東會逐字稿，所以會場上的原話沒有官方紀錄。但這一條有比媒體轉述更好的來源：阿貝爾在 2025 年年報自己的信裡引用了它，並註明了日期（全文）。本文用的是這個版本。

阿貝爾的經歷。 1992 年加入、1998 年總裁、2008 年執行長、2011 年董事長，出自波克夏能源歷年的 10-K 主管介紹；2018 年 1 月與賈恩同時出任副董事長，出自波克夏當時的 8-K。

三個日期。 5 月 3 日問答場合宣布、5 月 4 日董事會全票通過、5 月 5 日發布新聞稿，全部出自該新聞稿本身（全文）。

8-K 的送件日期（5 月 8 日）不是董事會的表決日期。 交棒也不是由年報信宣布的，沒有任何一封年報信件宣布過這件事。證管會網站會擋自動抓取，需要帶上聯絡資訊的請求才會回應。

2025 年 11 月 10 日的信。 「安靜下來」、「往後一二十年會有很多公司做得比波克夏好」、三個孩子的年齡、1,800 股 A 股換 270 萬股 B 股與四個基金會，全部出自該信（全文），引文由我從英文譯出。

2025 年年報是阿貝爾寫的。 該報告開頭即說明這是他的第一封年報信。任何把「2025 年的信」當成巴菲特手筆的說法都是錯的。 巴菲特最後一封年報信是 2024 年那一封。六條價值觀與「往後每年附上」的說明，同一份文件。

十年報酬率。 出自 2025 年年報的歷年對照表，年化數字是我自己從該表計算的，不是波克夏公布的。1965 至 2025 年複合報酬率百分之十九點七對標普 500 的百分之十點五，是該表直接印出來的。注意該表的體例：複合報酬那一行標 1965 至 2025，累計報酬那一行標 1964 至 2025。

我沒有做到的事。 賈恩 2024 年的持股異動、霍華‧巴菲特未來擔任非執行董事長的安排、以及庫姆斯與韋施勒目前的職權範圍，這三項我都沒有查到一手文件，本文一律沒有寫。要補這些需要逐份調閱 Form 4 與公司治理文件。

沒有具名的外部批評者。 我沒有找到可以逐字引用、且非政治性的公開批評文獻。與其湊一個，不如用他自己那句話，那句話的證據力更強。這一點照本站的編輯規範辦理：找不到具名反方時，說明找不到，並自己把反方講出來。

中文版對照

材料	中文版狀況
波克夏 2025 年年報	無。英文，免費
巴菲特 2025 年 11 月的信	無。英文，免費，四頁
波克夏證管會申報文件	無。EDGAR，英文，免費